国金证券-全球通胀专题深度：50年大轮回？通胀的“变”与“不变”-220527

　　相比50年前，本轮通胀有相似之处，也有不同之处。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】眼下，本轮全球通胀的长期化风险显著，或使得政策收紧的决心定力超预期，对投资环境产生深刻影响。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　对比1970年代，本轮通胀的同与不同？通胀表征相似，形成机理略不同

　　疫后全球大通胀，与1970年代大通胀有许多相似之处：通胀上行势头、需求支持、供给冲击等。疫后美国等通胀率屡屡刷新近40年来新高，且势头未有放缓趋势，很容易令人联想起发生于1970年代的大通胀时代。本轮通胀的扩散范围，也堪比1970年代的全方位涨价。从形成机理来看，两轮通胀都起于需求端的放水刺激，也面临能源、粮食危机等冲击，属于需求成本混合驱动型通胀。

　　但是，本轮全球通胀，与1970年代大通胀又有四点明显不同。1970年代的放水较为缓和，本轮放水节奏更为突然。1970年代化石能源不存在资本支出受限问题，近些年碳减排背景下，传统板块资本开支不足、供需失衡问题常态化出现。1970年代全球人口更加年轻化，而如今人口老龄化越发严重。1970年代之前通胀中枢逐级抬升，持续数十年的温和通胀环境，使得本轮通胀飙升异常突然。

　　疫情退潮后，通胀会否消退？警惕通胀形成机理中，短期冲击的中长期化

　　本轮全球通胀的长期驱动力：能源转型、俄乌战争、逆全球化等。传统能源产能受限及绿色能源高波动下，能源价格高企，可能演变为能源转型期的新常态。俄乌战争影响的持续性或超预期，对全球能源、粮食等资源品供需秩序的冲击，或加剧全球通胀的持续性。逆全球化思潮不断加深，也在持续影响全球通胀形势。

　　回不去的疫前世界：疫情本身带来的冲击，部分因素会中长期化。疫后心理创伤，可能不会随着疫情退潮而快速弱化，对就业意愿的压制或成为中长期现象。导致低薪劳动力的供需矛盾持续较为突出，加剧工资通胀压力凸显。疫情期间的产能破坏，恢复过程可能是长期性的，从供给端推升通胀压力。另外，疫情使主要经济体更重视供应链安全问题，或带来贸易成本上升，对通胀形成长期影响。

　　大通胀时代的启示？不宜低估政策收紧的决心，重视实物资产及资源股

　　全球社会思潮已近长期拐点，公平主义的回归或意味着长期通胀中枢的抬升。以美国为例，公平与效率的切换，主导了过去半个多世纪的社会变迁，公平目标有利于改善收入分配格局、从长期推升通胀，效率目标则恰恰相反。疫情等因素，加速了公平主义思潮的回归，大幅强化劳动力议价权，从根本上推升薪资通胀压力。公平主义思潮下，力图改善居民收入格局的部分政策，会推升通胀的中枢。

　　以史为鉴，通胀的长期化风险，使得政策收紧的决心短期或继续超预期；对市场而言，实物资产及资源股值得重视。对货币当局而言，一旦失去公信力，必须强力收紧货币、甚至付出“硬着陆”代价，才能扭转根深蒂固的通胀预期。眼下，通胀的长期化风险，使美联储政策收紧的力度决心或超继续预期。对市场而言，还需适应通胀中枢抬升对传统框架的冲击，实物资产与资源类股票值得重视。

　　风险提示：全球疫情剧烈反弹；拜登新政力度不及预期。