华泰证券-城建发展-600266-结算大幅提升，投资此消彼长-210809

　　2021H1归母净利6.2亿，扣非后归母净利13.3亿

　　2021年8月6日公司披露2021年中报：实现营收107.6亿，同比+213.1%；实现归母净利6.2亿，同比+145.7%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】2021H1公司股权投资此消彼长，地产销售和结算显著改善，下半年一二级开发有望延续稳健势头。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）考虑到未来城建集团的潜在资源支持以及棚改业务的远期贡献，我们维持公司2021-2023年EPS0.68、0.78、0.89元的盈利预测，维持“增持”评级。

　　地产结算提升驱动盈利增长，股权投资此消彼长

　　2021H1公司盈利大幅增长源于低基数下地产结算规模的大幅提升，报告期实现营收107.6亿，同比+213.1%。受结算结构影响，毛利率同比-15.3pct至17.6%，但财务费用改善（同比-42.9%）带动期间费用率同比-20.4pct至7.5%，有效对冲毛利率下行。股权投资方面，报告期参股企业中科招商按照30%股权比例确认投资收益8.74亿元，带动投资净收益同比+29.9%至9.2亿；持有3.55%股权的国信证券报告期股价波动亏损9.85亿，导致公允价值变动收益同比-113.1%至-10.3亿。

　　销售回款大幅增长，北京首轮集中供地斩获颇丰

　　2021H1公司实现销售面积33.6万平，同比+53.1%；实现销售金额91.0亿元，同比+40.9%；实现销售回款134.9亿，同比+90.2%；开复工面积679.3万平，同比+8.1%；新开工面积56.3万平，同比-12.6%；新增土储权益面积43.7万平，同比+48.9%。首轮集中供地中，联合招商、五矿、阳光城获取北京朝阳崔各庄、王四营及通州梨园3宗用地，同时依靠集团产业链优势竞得重庆铜梁TOD项目。

　　积极拓展致杠杆率季节性攀升，棚改项目稳步推进

　　2021H1公司净负债率171.8%，扣除预收账款的资产负债率75.4%，现金短债比89.1%，较2020年末分别+22.4、+0.3、-43.2pct。公司在手8个棚改项目稳步推进：临河棚改已成交地块土地成本全部返还，东城安置房50%转共产房方案已报批，平各庄B地块征地手续、海子角项目街区控规均已上报审核。此外公司积极研究政府债棚改模式，未来有望缓解棚改资金压力。

　　一二级开发+股权投资双轮驱动，维持“增持”评级

　　我们维持公司2021-2023年EPS 0.68、0.78、0.89元的盈利预测，参考可比公司2021年4.9倍PE估值（Wind一致预期），考虑到未来城建集团的潜在资源支持以及棚改业务的远期贡献，给予公司2021年7.0倍PE估值，目标价4.76元（前值5.10元），维持“增持”评级。

　　风险提示：行业景气度下滑；一线城市调控严格；资金链压力；股权投资波动加大。