东北证券-固收9月PMI点评：怎么看待官方PMI和财新PMI的背离？-220930

　　事件：2022年9月，官方制造业PMI为50.1%，较前值回升0.7个百分点；非制造业PMI为50.6%，较前值回落2.0个百分点。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】财新制造业PMI为48.1%，较前值回落1.4个百分点。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）

　　从官方数据来看，9月制造业PMI为50.1，高于市场预期，升至荣枯线以上。随着稳增长政策的渐显、高温因素消退，9月份制造业景气度有所修复。但从财新数据来看，9月财新制造业PMI为48.1，为近5个月以来新低。两者的矛盾可能源于统计样本的差异。某种程度上，这种差异表明：整体制造业景气度有所回升，但中小制造业企业的景气度依然偏低。根据官方统计的大、中、小型企业PMI数据，这一结论也得以验证。

　　从制造业供需关系来看：官方PMI显示出生产和需求均有所修复，不过生产活动的改善明显快于需求的改善，需求目前依然处于偏弱的状态，新订单指数仍处于收缩区间。但是，财新指数却指向了制造业供需双降的状态。其中，财新制造业生产指数降至荣枯线以下，新订单指数连续两个月处于收缩区间，疫情防控对于生产活动、需求和供应链的冲击依然很大。

　　从出口来看，官方和财新数据特征基本一致。官方的出口订单指数在临界值以下继续下滑；财新的新出口订单指数也在荣枯线以下继续回落。两个数据都指向了疫情、外需收缩背景下，海外市场对中国制造业产品的需求加速下降，这也与出口增速的大幅回落得到交叉验证。

　　从价格来看，两组数据间存在背离。官方数据显示，两个价格指数均大幅上涨，并且上游成本压力加剧更明显，或将给制造业利润带来一定负面影响。而财新的数据特征与之相反，两个价格指数均继续下降。此外，两组数据在交货时间、从业人数、企业预期等方面也有明显的方向性差异。

　　而从非制造业情况来看，官方数据显示，9月非制造业商务活动指数明显下滑，主要由服务业景气度的下滑造成，而建筑业升至高景气度区间。

　　整体上，通过对比两组PMI数据，我们认为当前的经济修复依然存在阻力，中小企业的阻力很大程度上在于疫情对于生产、运输、需求以及企业信心的抑制，也正因此，财新数据相对悲观；不过，大企业所受影响或许相对可控，因此官方数据稍显积极。但是，一方面，样本的差异是否足以致使两组数据间出来如此明显的背离，或许值得思考；另一方面，国企与中小企业的差异之明显，也值得深思。从市场的角度来看，债券收益率下行明显，权益市场情绪依旧低迷，或许也说明了市场所认可的数据是什么。

　　风险提示：国内疫情反复、刺激政策力度回收过快。